研究分享 | 财务管理 企业杠杆率水平、杠杆转移与金融错配——基于我国沪深A股上市公司的经验证据
作者简介
宁薛平，上海对外经济贸易大学国际经贸学院硕士生导师、副教授，西安交通大学博士，中国社会科学院数量与计量研究所博士后，研究方向为公司金融、金融安全与风险。上海市085、高原高峰科研骨干，主持国家社科基金、省部级、博士后基金、上海市政府决策咨询等多项课题。发表论文30余篇，多篇论文被人大复印资料全文转载。专著2部，政府和企业研究报告3部。
张庆君（通讯作者），天津财经大学金融学院教授、博士生导师、博士，研究方向为公司金融、货币银行。主持国家社会科学基金项目1项，在《金融研究》、《财政研究》等国内期刊发表论文30余篇。其中多篇被人大复印资料等转摘。
研究缘起
内容简介
本文选取2008-2015年我国沪深两市A股上市公司为样本，结合中央财经委员会第一次会议首次提出“结构性去杠杆”基本思路，基于面板门限回归模型，研究杠杆率水平与金融错配的关系，并进一步探究非金融企业内部结构性去杠杆对于金融错配的缓释效应。
研究结果发现：一方面，杠杆率水平对金融错配产生非线性影响，当杠杆率水平低于最优杠杆率时，增加杠杆率水平能够降低企业平均资本成本、提高企业价值，对缓解金融错配具有正向效应。但是当杠杆率达到一定程度，超过最优杠杆率门限阈值时，增加杠杆率水平会加重金融错配。另一方面，从所有制结构和企业异质性角度发现，非金融企业内部结构性去杠杆对金融错配具有一定的缓释效应。本文的研究结果对进一步促进供给侧改革，积极稳妥地推进结构性去杠杆战略以及防范金融风险具有积极意义。
理论贡献
管理启示
首先，进一步推进国有企业混合所有制改革。我国政府对国有企业和国有商业银行同时实施的双重预算软约束，使得拥有较多国有企业或大而不倒的房地产企业的城市信贷增长速度快，信贷规模不断增加，利率双规制度导致在正规金融情况下，商业银行更偏向于将低利率资产贷给具有“安全性”的国有大中型企业及地方政府，导致金融资源未按照效率原则进行分配。因此，推进国有企业混合所有制改革，通过硬化预算约束转变地方政府和国有企业行为模式，重点降低地方政府和国企部门的杠杆率。
其次，支持民营企业发展。通过打破垄断、简政放权释放私人部门活力，加大对中小企业的税收支持政策。从支持大中型传统企业向支持创新型企业转移，提升金融资源配置效率。同时，作为民营企业自身，在保证较高生产能力的前提下，不断优化公司治理结构，提高企业经营水平，推动投资效率的提高。此外，进一步加快建立多层次银行体系，通过降低民营银行准入门槛，降低当前民营银行注册资本金较高限制，弱化国有商业银行的垄断优势，促进金融机构体系多元化发展。
再次，推进金融改革，大力发展股权融资。企业杠杆率过高，增大了宏观经济运行的风险，大力发展直接融资特别是股权融资，通过建立更具有包容性和适应性的多层次资本市场，创造条件提高直接融资比重，鼓励金融创新、融资渠道多元化来降低全社会融资成本，推出更多适合中小企业发展融资的金融工具。大力培育商业信用，优化社会融资结构。
最后，加强监管，强实抑虚，促进金融为实体经济服务。从这个角度来讲，金融服务实体经济就意味着要聚焦提高实体经济层面的竞争力以及劳动生产效率，意味着我们的杠杆率要服务于劳动生产率高、有竞争力的企业或部门，以更市场化（而非行政）的方式将有限的信贷资源更多配置到更有效率的企业。只有使这些部门的杠杆率水平不断优化，整个实体经济与金融之间才能达到更有效的匹配。
原文引用
宁薛平,张庆君.企业杠杆率水平、杠杆转移与金融错配——基于我国沪深A股上市公司的经验证据.南开管理评论,2020,23(2):98-107.
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编辑：张维宁 审核：徐芳超